收购写不了新的稳增长故事

作者|怼君

编辑|怼嬷嬷

稳健一直很努力，创始人李建全很清楚，全棉这几年，时代自己一不留神就滑到了巅峰。后劲红杉

公众对不陌生，乏力背后隐含着人类的资本一场灾难，当看到医护人员身着大白，大减胸前几乎都刻有“稳健winner”字样。持稳

2020年，健医突如其来的疗新口罩需求N次方级别激增，让稳健医疗（SZ．300888）坐上了资本的年急快车，2020年，需感营收增长达到173%，稳尤其是全棉医用耗材业务营收增长达到616.3%。2021年开年，时代股价飞升到214.88元的至高点，市值一度触及915亿。只是顶峰过后，滑坡，成为了日常的主题。

虽同为寄予厚望的健康医药赛道，被称之为“口罩第一股”的稳健医疗，过半业绩都与疫情挂钩，其他消费品牌增长势头乏力，缺乏核心优势、无可替代的技术门槛，特殊时期，消费者都没为“稳健”二字从货架上选择口罩，也有一天，我们终会褪去口罩，呼吸新鲜空气。

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俩月收购仨公司 高估值背后隐患重重

2022年，稳健医疗大举买买买的一年。

短短3个月，耗资近20亿。

关键词：短期，高频，收购！

2022年4月，稳健医疗宣布拟使用自有资金7.28亿元收购隆泰医疗共计55%的股权。

一个月后再公告，拟以6.52亿元自有资金收购湖南平安医械65.55%的股权，并使用1亿元向湖南平安医械进行单方面增资。

才过了21天又宣布，以自有资金4.5亿元收桂林乳胶100%股权。

首先，价值最贵的是隆泰医疗是做高端伤口敷料（包括硅胶泡沫、水胶体、硅凝胶、水凝胶、 薄膜敷贴及造口等产品）的研发、生产和销售。

2021年，隆泰医疗拥有7家子公司，资产总额6.7亿，营收3.55亿，净利润8637.39万。

但纳入稳健医疗收购的三家子公司业绩占比少而亏。

2021年底，德清隆泰硅胶净资产为156.21万元，其余两家资产还为负，西安隆特姆净资产分别为-96万元，净利润亏损47万，盛医科技净资产为-217.96万元。营收方面，仅盛医科技存在微薄利润，516.1万元的收入只有3.6万元的净利润，微薄得可怜。

有媒体报道，此次收购或存在份额互补性，隆泰医疗在美国比较强劲，稳健则在欧洲具备一定优势。但稳健医疗和隆泰的竞业协议，可能无法彻底限制吴康平家族关联公司的业务交叉。

换句话说，稳健收了吴康平亏损的板块，并无削弱对手其他竞争，可能为未来业务优势闭环增加风险。

第二家收的湖南平安医械是做注射器、输液器、采血管、采血针、留置针等医疗器械的研发、生产等。2021年全年营收3.6亿，净利润8503.26万，2022年一季度营收7826.66万，净利润1733.14万，（交易市盈11.7倍）。

这次收购也有一部分对赌，包括对扣非净利润复合增长率的承诺，稳健医疗表示在 2027 年以目标公司 2026 年经审计后合并扣非净利润的12倍作为平安医械的估值。

以股票或现金，或股票+现金组合，收购留存股东剩余部分或全部股权。

以目前注射器上市企业市盈来看，12倍尚属合理，而平安医械在湖南资源及优势，或能带来业务赋能。

而桂林乳胶主营业务为医用乳胶外科手套、医用检查手套、乳胶避孕套的生产及销售。

公告显示，收购是为了进一步丰富稳健医疗用品股份有限公司产品线，拓展业务渠道，完善公司战略布局。

在收购之前，稳健医疗手套产品主要靠外（tie）采（pai），而直接收购桂林乳胶后终于实现自产自销。

从细分领域来说，桂林乳胶2021年营收3.2亿，净利润5085.41万，2022一季度营收7498.74万，净利润仅占12%，三家里净利润率最低的公司，收购市盈超8.8倍，参照医用“手套茅“市盈12倍左右，不过不失。

但英科目前与稳健医疗一样滑铁卢，自2021年1月市值峰值后，股价一路下滑。而根据英科医疗2022三季报，营收同比下滑高达61.81%，净利润更是暴跌90.8%。

收购桂林乳胶恰在行业的下行阶段，对稳健医疗而言，全资收购也许划算，收益却是未知之数。

大张旗鼓收了三个产业：高端伤口敷料、注射器、医用手套，除了降低贴牌率，背后可想象空间十分有限。

稳健也对投资者坦言，注射穿刺产品和传统敷料是基本款，为了维系和医院的关系，而口罩对于药店是引流产品，长期而言，防控产品的生产会进一步下降。

根据1月中旬，2022年稳健医疗的业绩预告，主营收入达到110-117亿元之间，新收购的三家公司合表收入只有个位数占比，且在三季报中，因收购新增9.9亿的商誉（收购溢价），将在后期影响上市公司的收益，所以，收购并未很明显给稳健医疗带来收益增长。

从股票图像清晰看出，收购的4月份处于稳健市值近年最低点，或许巧合，或是可能为推出利好以稳定股价。

但稳健医疗的下滑，却是无法阻止。

从业绩预告可以看到，稳健医疗的收入从三位数增幅下滑到47%左右增长。三季报显示，销售毛利率47.87%同比进一步下降2.4%，而相比2020年巅峰，ROE从67%回到11.37的常规水平。

截至2022年12月，大股东红杉资本已减持超过半数的稳健医疗股份，给投资者一个锋利的信号。

而三季度，前十股东的减持，已超过20%，随着疫情已逐渐回归平常，收购讲故事的“帽子戏法”，似乎稳不住投资者焦躁的灵魂。

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“全棉时代”难成护城河

营收增速骤降经营压力大

而稳健医疗第二张皇牌“全棉时代”，更加不如意。

2022年全年业绩预告显示，稳健医疗的健康生活消费品不一定带来增长，在-2.08%-3.6%的增长区间。

截至2002年三季度末，全棉时代全域实现4200万粉丝，线下339家门店（新增34家）。即使渠道数据出现较好增长，但三季度健康消费品收入同比仅增长1.6%（约等四千万）。

公司将责任归结为疫情反复所致，但对比2021年三季报，该项业务的“天花板”或许已到。

全棉时代成立于2009年，产品消费人群以18岁到35岁的人群为主，以女性为主。其中一二线城市人群高于三四线城市人群，女性占比也达到约80%，母婴用品的发展，全棉时代被打上“三胎概念”的符号。

三胎概念，母婴赛道也面临几个现实，比如一二线城市出生率持续下滑，人口已出现负增长，比如第三方电商平台流量瓶颈问题，比如消费品类忠诚度问题，比如全棉时代核心技术优势，也一度遭到消费者质疑。

因此，“全棉时代”对稳健医疗上市公司体系仅仅是个收入板块，虽然吹捧棉花概念，但并未很好形成“护城河”价值，一到双十一，其他新势力品牌烧钱冲击，将给全棉产生巨大成本压力。

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产品频频不合格

有些底线不能破

2021年1月，全棉时代一则广告涉侮辱女性，将稳健推到了风口。当时众网友纷纷表达该广告的策划让人感到“恶心”，也有网友表示，这则广告中跟踪尾随这种行为本身涉违反行为，“全棉时代”品牌广告以“低俗营销”进入公众视线。

而就在2022年11月，深圳市市场监管局官网显示，稳健医疗因生产不符合产品技术要求的第二类医疗器械被罚超16万元。根据《医疗器械分类目录》，二类医疗器械包括体温计、医用口罩、血压计、医用缝合针、医用脱脂棉、医用脱脂纱布等。

2022年2月，江苏省药品监督管理局通告，稳健医疗（崇阳）有限公司生产的医用一次性防护服抗静电性赫然在列。2021年8月，河北省药品监督管理局抽检，稳健医疗（崇阳）有限公司生产的医用一次性防护服被检出环氧乙烷残留量项目不合格。

作为医疗防护生产企业，质量不仅仅关系到使用者的健康与安全，也关系到企业的底线，稳健医疗红线必须是质量达标，甚至可以高于标准。

但稳健医疗近两年来出现的质量问题，如果医疗防护质量不过关，保护可能就会变成一种伤害。

从口罩、手套、婴儿衣服、卫生巾、面膜，甚至痘痘贴……我们都看到稳健的身影，求全健康产业链布局，可能是稳健医疗买买买的终极目的。

但细想一下，一个医疗大健康品牌，缺乏核心配方和绝对的不可替代性，对投资者是有风险的，什么都做，就代表未必什么都做得好，做得精。

缺乏戏精的新故事就罢了，旧故事还存在侮辱女性，产品质量问题，对大健康赛道十分致命，稳健医疗未来发展，更容易顾此失彼，失去方向，投资有风险，我们需谨慎。

(责任编辑：综合)